证券法中的反收购措施 反收购措施，指目标公司管理层为抵御未经其邀请或认可的收购行为而采取的各种策略与手段的总称。其核心目的在于增加收购的难度与成本，为管理层争取时间评估收购要约、寻求更优替代方案（如“白衣骑士”），或维护公司长期发展战略。 一、 反收购措施的基本逻辑与法律环境 动因 ：当一家公司（收购方）试图通过收购目标公司大量股份以获得控制权时，目标公司现有管理层若认为该收购不利于公司长远利益或现有股东利益最大化，便会考虑采取反收购措施。 法律框架 ：反收购措施的实施必须在《公司法》、《证券法》及相关监管规定的框架内进行。其合法性边界在于，不能滥用措施损害股东（特别是中小股东）的利益，不能仅仅为了维护管理层自身的职位，而必须能够证明其目的是为了公司或全体股东的最佳利益。 核心争议 ：反收购措施始终伴随着公司治理中的核心争议——代理成本问题。即措施是服务于股东价值最大化（抵御恶意低价收购），还是服务于管理层维护自身控制权？ 二、 常见的反收购措施类型及其运作机制 反收购措施可分为两大类：事前预防性措施与事后抵御性措施。 事前预防性措施（“驱鲨剂”条款） 交错董事会 ：在公司章程中规定，董事会成员分成若干组，每组任期不同，每年只能改选部分董事。这使得收购方即使获得多数股权，也无法在短期内完全掌控董事会，必须经历多次股东大会才能完成改组，从而拖延其控制公司的时间。 超级多数条款 ：公司章程规定，涉及公司控制权变更的重大事项（如合并、出售主要资产），必须获得远高于51%（如2/3或80%）的股东投票权同意。这大大提高了收购方在获得股权后推动公司重大变革的难度。 “毒丸”计划 ： 机制 ：公司章程赋予现有股东（收购方除外）一项权利，当收购方持股超过某一预设阈值（如20%）时，现有股东有权以极大折扣购买公司新股或收购方股份，从而急剧稀释收购方的持股比例，使其收购成本变得极高。 触发与搁置 ：“毒丸”计划通常由董事会决议通过，无需股东会批准。董事会也通常有权在认为收购要约符合股东利益时，赎回（即取消）“毒丸”。 金色降落伞 ：公司与高级管理人员签订协议，约定若公司控制权变更导致其被解雇，将向其支付巨额补偿金。这增加了收购成功后的人事成本，一定程度上能吓阻收购方。 事后抵御性措施（收购发生时的策略） 寻求“白衣骑士” ：目标公司主动寻找一个更友好、条件更优的收购方（白衣骑士）来参与竞购，从而挫败最初的“恶意”收购方。 “皇冠明珠”策略 ：目标公司将旗下最优质、最吸引收购方的资产（皇冠明珠）出售给第三方，或设置出售障碍，从而降低自身对收购方的吸引力。 帕克曼防御术 ：目标公司转而发起对收购方公司的反收购，变防守为进攻，使收购方陷入自身被收购的威胁中。 股份回购 ：公司通过公开市场或要约方式回购自身股份，一方面可推高股价，增加收购成本；另一方面可减少流通在外的股份，使收购方更难收集到足够数量的股票。 三、 证券法对反收购措施的规制 中国《证券法》虽未直接列举各类反收购措施，但通过原则性规定和上市公司收购管理办法等配套规则进行规制。 信息披露要求 ：目标公司管理层在采取反收购措施时，必须及时、准确、完整地披露相关决策、措施内容及其对公司和股东可能产生的影响。不得进行虚假陈述或误导性陈述。 董事信义义务 ：这是规制反收购措施的核心法律原则。董事在采取反收购措施时，必须履行其对公司（进而对所有股东）的信义义务，包括： 忠实义务 ：决策必须出于公司利益最大化，而非个人职位保全。措施必须与收购带来的威胁相称。 勤勉义务 ：必须基于充分的信息和审慎的判断做出决策，例如，合理评估收购要约的价格是否充分、收购方的资质和意图等。 股东权利保护 ：任何反收购措施，特别是事前植入章程的条款，不得实质性剥夺或限制股东法定的权利（如表决权、股份转让权）。监管机构会审查措施是否公平对待所有股东，是否会不合理地阻碍收购市场发挥其对公司治理的外部监督作用。 四、 总结 证券法中的反收购措施是一个平衡各方利益的复杂领域。它既是目标公司管理层维护公司稳定和长远发展的工具，也可能成为管理层巩固自身地位的壁垒。法律规制的核心在于确保措施的采取出于正当目的（股东利益最大化），程序合法合规（特别是信息披露），并接受董事信义义务这一最高标准的检验。理解反收购措施，关键在于洞察其背后公司控制权争夺中的博弈与法律边界。