证券法中的“穿透式监管” 第一步：基本概念与定义 “穿透式监管”是一种功能性监管原则，其核心在于透过复杂的法律结构和金融形式，识别金融产品和交易的真实来源、实际所有权关系和经济实质，从而对其实施准确、有效的监管。在证券法领域，它要求监管机构不被表面的、形式上的安排所迷惑，而是“穿透”层层嵌套的投资、持股或交易结构，看清最终投资者、最终资金流向和最终风险承担者。 第二步：产生的背景与必要性 这一原则的产生主要基于金融市场的发展演变： 金融创新与结构复杂化 ：为规避监管、实现监管套利或满足特定需求，市场出现了大量结构复杂的金融产品（如资管计划、信托计划嵌套）和交易安排（如通过代持、股权金字塔等方式隐匿实际控制人）。 风险隐蔽性与传染性 ：复杂的结构使得风险（如杠杆风险、流动性风险、关联交易风险）被掩盖，难以被及时发现和度量。一旦风险暴露，可能通过资金链迅速传染，引发系统性风险。 传统监管的局限性 ：传统的“形式监管”或“机构监管”模式，主要关注表面合规性，难以应对上述复杂结构带来的挑战，导致监管盲区。 第三步：在证券法中的主要应用场景 “穿透式监管”原则具体应用于证券市场的多个关键环节： 对发行人的监管 ： 实际控制人认定 ：穿透核查发行人的股权结构，直至最终的自然人、国资部门或上市公司，识别真正的实际控制人，防止规避监管要求。 股东人数计算 ：对于契约型基金、资管产品等持股，穿透识别背后的实际投资者，以准确计算股东人数，判断是否构成公开发行。 对产品的监管 ： 资管产品嵌套 ：对多层嵌套的资产管理产品，穿透识别底层资产究竟是什么（如股票、债券、非标资产），以及最终的资金提供方和风险承担者，以落实投资范围、杠杆水平等监管要求。 对交易的监管 ： 关联交易识别 ：穿透识别交易对手方是否与发行人、上市公司存在隐蔽的关联关系，防止利益输送。 内幕交易与市场操纵核查 ：通过穿透查看实际交易账户和资金流向，辅助调查是否存在利用他人账户进行违法违规交易的行为。 对投资者的监管（与投资者适当性管理结合） ： 穿透识别合格投资者的真实身份和资质，确保高风险产品仅销售给具备相应风险承受能力的投资者。 第四步：监管实施的方法与工具 为实现“穿透”，监管机构主要依靠以下方式和工具： 强化信息披露要求 ：要求市场主体在发行、持续经营等环节，详细披露股权结构、关联方、最终受益人等信息。 赋予监管机构调查权 ：法律明确授予监管机构广泛的调查权限，可以询问相关人员，查阅、复制相关文件资料，查询银行账户等。 建立中央数据系统 ：如中国证监会建立的中央监管信息平台、证券期货市场“一码通”账户体系等，旨在整合账户信息，实现对资金和证券流动的全面监控。 强化中介机构责任 ：要求保荐人、律师、会计师等中介机构在尽职调查中履行“穿透核查”义务，并承担相应法律责任。 第五步：意义与挑战 意义 ：穿透式监管有助于提升监管的针对性和有效性，防范系统性金融风险，保护投资者合法权益，维护市场“三公”原则（公开、公平、公正）。 挑战 ： 监管成本 ：对监管机构和被监管对象都增加了合规成本。 边界把握 ：如何在“穿透”监管与尊重商业隐私、契约自由之间取得平衡，是一个需要持续探索的问题。 技术挑战 ：面对日益复杂的金融工程和不断翻新的规避手段，监管技术需持续升级。