证券法中的“证券发行中的“发行失败”制度” 第一步：概念基础 “证券发行失败”制度，是指在证券公开发行过程中，由于未能满足法定的最低认购规模等条件，导致本次发行在法律上被认定为不成功，发行人必须将已募集的资金连同利息返还给认购人的法律制度。其核心目的是在注册制或核准制框架下，引入市场化的约束机制，防止发行人在未达到合理市场认可度的情况下强行上市，保护投资者免受“上市即破发”等风险，并强化发行人的诚信意识和市场判断责任。 第二步：触发条件与具体情形 根据《证券法》等相关规定，证券发行失败并非任意结果，而是由明确的法律条件触发。在中国A股市场，主要指代以下两种法定情形： 股票发行失败 ：根据《证券法》规定，股票采用代销方式发行的，在发行期限届满时，向投资者出售的股票数量未达到本次公开发行股票数量的百分之七十，即为发行失败。此时，发行人应按发行价并加算银行同期存款利息，返还股票认购人。 科创板/创业板等市场的“中止发行”后终止 ：在注册制下，当初步询价结束后，发行人预计发行后总市值不满足其在招股说明书中明确选择的上市标准，将按规定中止发行。在中止发行后，若相关机构（如证监会）作出注册决定之日起一年内仍未满足恢复发行条件，或者发行人主动要求终止发行并经证监会注销发行注册，其法律效果与后果（如退款）类似于发行失败，发行程序终结。 第三步：法律程序与后果 一旦触发发行失败条件，将启动一系列法定程序，其核心是资金返还和程序终结： 发行人公告 ：发行人必须及时公告发行失败事宜，向市场公开披露。 返还募集资金及利息 ：这是发行失败最核心的法律后果。发行人必须在规定时间内（如股票发行失败，应在发行失败公告中载明），将认购人已经缴纳的股款本金连同银行同期存款利息，全部返还给所有认购人。主承销商和收款银行负有协助义务。 发行程序终止 ：本次发行核准或注册文件失效，发行活动法律上宣告终结。发行人若想再次发行，需要重新启动发行程序（如重新申报）。 责任豁免与区分 ：发行失败本身是一种制度安排下的法定结果，而非违法行为。只要发行人履行了资金返还等法定义务，通常不因此承担行政处罚或欺诈发行的民事赔偿责任。但这与因欺诈、虚假陈述等违法行为导致的发行被撤销或确认无效，在性质和法律后果上完全不同。 第四步：制度功能与市场意义 该制度的设计具有多重深远意义： 市场化约束 ：将股票能否成功发行的最终决定权部分交给了市场投资者。认购不足即宣告失败，倒逼发行人和中介机构在定价、路演、价值判断时更加审慎、合理，避免“三高”发行（高发行价、高市盈率、高超募资金）。 投资者保护 ：为认购投资者提供了明确的退出机制和本金安全垫。当市场普遍不认可发行条件时，制度确保投资者能够拿回资金，避免被套牢在缺乏流动性和价值支撑的股票上。 优化资源配置 ：阻止了缺乏市场吸引力的公司进入资本市场，促进了资源的有效配置，提升了上市公司群体的整体质量。 风险分散 ：将发行不成功的风险，在发行阶段就予以化解和了结，避免了将风险完全带入二级市场，由全体流通股股东承担。 第五步：实践关联与比较 理解此制度需注意： 与“包销”的区别 ：发行失败主要适用于“代销”方式。在“包销”方式下，主承销商承诺购入全部剩余股票，因此理论上不存在向公众投资者募集不足的问题，故不适用发行失败条款，但承销商将承担购入股票的资金压力和风险。 与“破发”的区别 ：发行失败发生在上市前的发行认购阶段；而“破发”是指股票上市交易后，市价跌破发行价，是二级市场行为。发行失败制度正是为了在一定程度上减少非理性高价发行导致的“破发”风险。 注册制下的深化 ：在全面注册制下，市场化发行机制更趋完善，发行定价更依靠机构投资者询价。发行失败机制（及其中止发行程序）是与市场化定价相伴生的重要制衡工具，是注册制“卖者有责、买者自负”原则的具体体现之一。